[펌] (210808)돌아온 달러 강세

8월이 되면서 한밤중의 더위는 한풀 꺾인 듯 하네요. 선풍기를 틀어놓고 자면 새벽에는 다소 춥다는 생각이 들 정도입니다. 무더위가 가시는 것은 좋은 일이지만 올해 여름도 제대로 된 여행을 못해보고 지나간다는 생각을 하니 조금 아쉬운 마음입니다. 경제 전체로나 저의 소소한 여가를 위해서나.. 너무 오랫동안 이어져오고 있는 코로나의 충격이 하루 빨리 사라지기를 진심으로 바래봅니다.

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우울한 소식만 있는 것은 아니죠. 지난 금요일 늦은 밤, 미국의 환상적인 고용 지표를 확인할 수있었습니다. 시장 예상치는 85만명이었는데요, 실제는 95만명 정도의 고용 숫자가 나왔죠. 7월 한달에 저 정도 숫자의 고용이 늘어났다는 것이니 그야말로 서프라이즈입니다. 100만명 가까운 숫자가 나온 것이죠. 그리고 더욱 큰 호재는 지난 5월과 6월 나왔었던 고용 지표가 모두 상향 조정되었다는 겁니다. 특히 지난 달 85만명 수준으로 발표된 6월의 고용인원은 94만명으로 상향 조정되었답니다. 그럼 6월 94만, 7월 95만이 되는 거죠. 2개월 연속으로 100만명 가까운 인원이 되는 겁니다.

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지난 주 Fed의 월러 이사는 미국의 고용이 7월과 8월에 100만명 가까이 나오게 된다면 테이퍼링을 시작해도 될 것 같다는 얘기를 했죠. 한 번의 고용 서프라이즈가 중요한 것이 아니라 이런 서프라이즈가 추세로 이어질 것이라는 확신이 든다면 그 때 테이퍼링을 시작하겠다라는 의미입니다. 이번 고용 보고서에서는 6월과 7월의 서프라이즈를 강조해주고 있죠. 8월에 한 번 더 100만명 가까운 숫자를 만들어내게 되면 사실 상 월러 이사가 언급하고 있는 추세적인 고용의 확장세가 현실화됨을 입증하는 겁니다. 그럼 테이퍼링 선언에도 전혀 문제가 되지 않겠죠. 지난 7월 FOMC가 끝난 후 파월 의장이 기자 회견에서 아직 테이퍼링으로 가려면 멀었다는 얘기를 했는데요, 이 얘기가 나온 직후 8~9월 테이퍼링 선언도 어려운 것 아니냐는 얘기까지 나왔었지만 적어도 이번 고용 지표 확인을 통해서 8~9월 테이퍼링 선언 가능성은 매우 높아진 것으로 보입니다.

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강한 고용에 기반, 미국의 성장이 다시금 강해질 것이라는 시장의 기대감이 형성되자 시장은 진짜 간만에 성장을 반영한 움직임을 나타냈죠. 우선 성장이 나올 때 눈을 뜨게 되는 가치주들의 강세가 나타났구요, 상대적으로 저금리에 낮은 성장 기조에서 상대적인 성장으로 높은 밸류를 받는 성장주들은 힘겨워하는 모습이었습니다. 그리고 강한 성장, 그리고 Fed의 테이퍼링 가능성과 생각보다 빠른 조기 금리 인상의 가능성을 한꺼번에 반영하면서 장기 금리와 단기 금리가 함께 튀어올랐죠. 성장이 연약하다는 생각이 들 때 등 떠밀려 하는 테이퍼링은 중기적인 경기의 둔화를 낳기에 장기 국채 금리의 하락 요인이 됩니다. 그러나 강한 성장이 뒷받침된다면 그런 성장을 감안하여 진행하는 테이퍼링은 성장의 훼손을 가져오지 않기에, 테이퍼링을 견뎌내는 경제의 강한 탄력을 반영하기에 금리 상승 요인이 되죠. 미국의 차별적인 성장과 금리의 상승을 반영하면서 미국으로 더 많은 돈이 몰릴 것이라는 기대에 달러는 강세를 나타냈구요.. 성장에 가장 취약한 자산인 금 가격은 다시 한 번 예리하게 흔들리면서 온스 당 1800불을 무너뜨리면서 하락했습니다. 이런 흐름… 기억나지 않으시나요? 네, 지난 해 11월 백신 발표 이후에 나왔었던 흐름이랑 비슷하죠. 백신 발표 이후 가치주들의 한풀이 랠리가 이어졌고, 빅테크 기업들은 상당 기간 고전했으며 금 가격이 휘청였고 장단기 금리가(특히 장기 금리가) 많이 상승했었죠. 조금 차이가 나는 것은 달러인데요… 당시에는 달러가 약세를 나타냈지만… 지금은 달러가 강세 기조를 보이고 있습니다. 요거 하나 차이가 좀 큰 편이죠.

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그럼 자연스럽게 이런 질문이 가능해집니다. 왜 당시에는 달러가 약했고.. 지금은 달러가 강할까.. 일반적으로 한 나라의 통화 가치는요, 그 나라의 성장과 금리를 반영합니다. 미국의 성장이 강하다는 생각, 미국의 금리가 높아진다는 생각.. 이 두가지 생각이 자리를 하게 되면 다른 나라에서 미국의 성장이라는 과실을 따먹기 위해, 그리고 미국의 높은 금리를 누리기 위해 다른 나라의 통화를 팔고 달러를 사서 미국으로 유입되기에 달러는 강세를 보이게 되죠. 그런데요… 여기서 환율이 어렵다는 것을 알게 됩니다. 환율은 상대 가치죠. 미국의 성장이 강해지고, 금리가 높아지더라도 다른 나라의 성장이 강해지고, 다른 나라의 금리도 높아지게 되면 굳이 자금이 미국으로 쏠릴 이유가 없답니다. 지난 해 11월을 보시면 중국은 보복 소비에 기반해서 강한 성장을 나타내고 있었구요(올해 1분기에 중국의 분기 성장률은 연 18%정도로 수년래 최고치였죠) 이머징 국가들의 성장세도 강해질 것이라는 기대감이 커졌습니다. 유로존 역시 너무 과감하게 진행했던 양적완화를 일부 줄여야 하는 것 아니냐는 얘기가 나오고 있었죠… 반면 지금은 아련한 추억 같지만 당시 Fed는 양적완화 규모를 조금 더 늘려야 하는 것 아니냐는 시장의 요구를 열심히 무시하고 있는 중이었죠. 그리고 당시 위안화를 중심으로 이머징 통화의 강세가 두드러지게 나타났구요, 올해 초 달러원 환율은 달러 당 1080원 수준까지 하락하면서 달러 약세는 하나의 대세인 것처럼 보였더랍니다.

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그렇지만 지금은 상황이 좀 많이 달라졌죠. 우선 성장의 불균형이 가장 큰 듯 합니다. 미국의 백신 보급은 전세계에서 가장 빠른 수준이죠. 최초 계획보다는 다소 늦지만 전국민의 70% 정도가 1차 백신 접종을 했다고 하죠. 반면 이머징 국가들의 백신 접종률은 이에 턱없이 못미치는 수준입니다. 동남아 국가들의 경우 5%도 안되는 백신 접종률을 보이는 국가가 많죠. 유럽 역시 회복 속도가 빨라진다는 얘기는 잠시 나왔지만 지난 2분기 미국이 강한 성장을 이어갈 때 락다운 얘기까지 나왔었고 당시 영국은 코로나로 인한 제재를 풀기로 했다가 번복하기도 했었죠.

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하나 더… 미국은 지난 해 말 트럼프 행정부에서 9000억 달러의 경기 부양안을, 그리고 바이든 행정부에서는 지난 3월 1.9조 달러의 경기 부양안을 통과시키면서 강하게 경기를 자극했습니다. 지난 해에도 마찬가지였죠. 그 어느 나라보다 재정 지출을 강하게 하면서 미국의 경기 둔화를 막기 위한 지속적인 노력을 했죠. 반면 유로존은 각국의 재정 통합 이슈가 생각보다 쉽게 해결되지 않고 있고… 중국은 뜨거워지는 자산 시장과 과도한 부채를 염려한 나머지 되려 긴축에 가까운… 아주 약한 경기 부양을 하고 있습니다. 일본 역시 올림픽을 강행했어도 추가적으로 과감한 경기 부양에 나서지는 못하고 있죠. 부양책과 백신 보급… 이 두가지 이슈는 미국의 성장세를 다른 국가 대비로 강하게 만들어줍니다.

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반면 유럽의 경기 회복은 아직 기대만큼 강하지 않습니다. 중국 역시 마찬가지입니다. 중국의 소비 지표가 특히 실망스럽다는 얘기가 나오고 있고 2분기부터 중국의 경제 성장률은 1분기의 18%에서 8%로 떨어졌죠. 무론 8%라는 숫자가 나쁜 것은 아니지만… 그 이전에 이어가던 강한 성장의 기조에서는 다소 멀어지는 숫자입니다. 기대보다 실망스러운 수준이라고 해야겠죠.

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중국, 유럽, 일본 등의 내수 회복세가 강하지 못합니다. 국가 자체의 회복세가 강하지 않다면 해당 국가의 기업들이 성장하는 가장 좋은 방법은 수출을 통해… 다른 나라의 수요에 물건을 파는 방법이 되겠죠. 그런데요… 앞서 말씀드렸던 것처럼 연초에 달러화는 약세를 보이면서 2018년 1월 말 이후 처음으로 달러 인덱스 기준 88선이 무너지려 하고 있었습니다. 그리고 달러 약세 기조가 이어진다는 전망이 힘을 얻고 있었죠. 달러 약세는 돌려말하면 유로화, 엔화, 위안화, 원화의 강세를 말합니다. 유럽, 일본, 중국이 생각보다 강하지 않은 내수 성장을 바라보면서도… 수출 성장마저 타격을 줄 수 있는 ‘자국 통화의 강세’를 이어갈 수 있을까요? 아마 올해 1분기 이후에 나타난 외환 시장의 흐름이 그 답을 준다고 봐도 될 듯 합니다.

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우선 유럽 중앙은행은 유로존 국가들의 성장세를 반영하면서 금리가 빠르게 치솟자… 이를 막기 위해 양적완화의 속도… 즉 국채 매입을 더 많이 하면서 단기간에 빠르게 오르는 금리를 제한하고자 노력했죠. 그리고 물가 상승을 보면서 물가를 잡으려는 의도보다는… 18년 만에 처음으로 대칭적 물가 목표제를 선언하면서 일정 수준 물가의 상승을 용인하는 듯한 모습.. 물가가 오름에도 불구하고 유로화 공급을 계속 이어갈 수 있는 완충 장치를 만들어놓았죠. 이는 한 때 1유로 당 1.23달러까지 상승했었던… 유로 강세를 현재의 1유로 당 1.18달러 밑으로 내리누르는 주요 요인이 되어주었죠.

 

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일본 엔화 역시 달러 당 107엔 수준에서 더 밑으로 향하지 못하고 달러 당 110엔 수준에 안착하는 모습이죠. 참고로 일본은 지난 2012년 말 이후 이어진 아베노믹스 하의 양적완화를 아직까지 이어가고 있습니다. 물가 목표를 연 2%로 제시하고… 2% 물가 목표가 달성되는 그 날까지 양적완화를 한다고 선언했는데요, 9년이 지난 지금까지도 아직 그 레벨에 도달하지 못하고 있죠. 그리고 중국의 케이스가 중요한데요… 지난 3~4월 중국 위안화 환율은 달러 당 6.3위안 초반대까지 하락하면서 위안화 강세의 꿈을 키워주었었죠. 그렇지만 중국 당국 역시 과도한 위안화 강세가 낳을 수 있는 수출 부진의 파급 효과를 경계할 수 밖에 없었답니다. 강한 환율 방어가 이어졌고, 위안화 환율은 다시금 달러 당 6.5위안 수준으로 되돌려졌죠. 그리고 최근 들려온 지준율 인하 소식은 아직 중국 역시 내수 경기 회복을 위해 갈 길이 멀다는 것을 보여주는 대표적 사례라고 할 수 있겠죠.

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자.. 미국은 테이퍼링을 준비하면서 달러의 강세를 만들어냅니다. 반면 유럽, 일본, 중국은 자국 통화의 강세가 부담스럽죠. 유동성 공급을 늘리려는 의지를 유럽과 일본이 특히 강하게 보이는 겁니다. 이는 유로화와 엔화의 약세를 의미하게 되죠. 일반적으로 달러가 강세가 되면 이머징 국가들에게는 타격이 클 수 있죠. 이머징 국가들은 자체적인 자본이 워낙 약하기에 외국에서 돈을 빌려오거나… 외국인 투자자들을 받아들이거나 하는 방법으로 돈을 조달합니다. 그렇기에 대외 부채가 많을 수 밖에 없죠. 대외 부채의 대부분은 달러입니다. 달러로 돈을 빌려서 이머징 통화로 환전해서 어딘가에 투자를 해둔 것이죠. 그런데, 달러가 강세를 보이게되면.. 당연히 돈을 달러로 갚아야 하는데… 달러를 되사려니… 달러 값이 너무 비싸지는 겁니다. 네… 달러 강세라고 쓰고 달러 부채의 부담이 늘어난다고 해석하면 됩니다.

 

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아.. 달러 강세는 이머징 국가들에게는 안좋은 소식이구나… 라고 하실 수 있는데요… 역설적으로 달러 강세가요… 이머징의 수출에는 보약이 될 수 있습니다. 달러가 강세가 되고 이머징 통화가 약세가 되면 이머징 국가들이 생산하는 제품의 달러 표시 가격이 낮아지는 효과가 생깁니다. 즉, 이머징 국가들의 수출 경쟁력이 높아지게 되죠. 수출을 늘려서 달러 벌이를 할 수 있고… 이머징 국가들은 이렇게 벌어들인 달러를 통해 자국의 대외 경제 안정을 꾀하기도 하고 신규 투자를 늘려서 수출을 더욱 늘릴 수 있는 제조업 설비를 만들어내기도 하죠.

 

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그럼 달러 강세가 이머징 국가들에게 좋을 수도 있고, 안좋을 수도 있고… 명암이 존재하는 건데요… 여기서 문제가 하나 생깁니다. 바로 유로, 엔, 위안의 약세입니다. 달러 강세의 반대 급부에서 이머징 통화가 약세를 보이면서 이들 국가들의 수출 경쟁력이 올라가면 좋은데… 문제는 유럽, 일본, 중국 등의 통화도 동반 약세를 보이면 이머징 국가들의 수출에는 타격이 될 수 있죠. 다른 나라 통화가 강세 기조를 보이고 내 나라 통화가 약세일 때 수출 수혜가 생기는 것이지… 다른 나라 통화도 달러 대비 동반 약세라면 통화 약세를 통한 수출 경쟁력 제고라는… 핵심 포인트가 크게 약화되는 겁니다.

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이런 비슷한 그림이 지난 2015년에도 나타났었죠. 미국 Fed는 미국의 강한 성장을 신뢰하면서 기준 금리 인상의 임박을 알렸구요, 달러화는 초강세를 보였습니다. 반면 유로존은 2015년 3월부터 양적완화를 시작하면서 유로화 공급을 늘리고 있었고 일본 역시 아베노믹스 하에서 2014년 11월 2차 양적완화까지 하면서 엔 약세에 열을 올리고 있었답니다. 그리고 잘 버티던 중국 역시 위안화 약세를 용인하면서… 무너지기 시작했죠. 달러 강세의 파고 속에서 힘겹지만 수출로 버텨보려했지만 다른 국가들의 통화 약세가 동시다발로 나타났기에 이머징 국가들의 성장이 제대로 쪼그라드는 어려움에 처했던 겁니다. 그리고 적어도 그 구도가 지금 다소 뚜렷하게 나타나고 있네요..

 

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물론 당시와 차이는 있습니다. 2015년에 미국은 이미 양적완화를 끝낸 상황이었죠. 2014년 1월에 시작된 테이퍼링은 2014년 11월에 모두 종료되면서 Fed의 양적완화를 통한 달러 유동성 공급은 멈춰있었구요, 실제 그 다음 스텝으로 기준 금리 인상 카드를 고민하고 있었답니다. 반면 지금은 아직 테이퍼링을 준비하는 단계죠. 아직 양적완화를 통한 유동성의 공급이 월 1200억 달러씩 활발하게 이어지고 있다는 점을 주목하실 필요가 있습니다.

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그리고 다른 하나는요… 지난 주 에세이에서 깊게 다루어보았던 SDR의 배급입니다. 60년대 SDR이 도입된 이후 지급되었던 SDR의 총액은 3200억 달러 수준이었는데요, 이번에 추가로 6500억불 수준의 SDR을 추가로 발행한다고 하죠. 그리고 이 중 40%정도가 이머징 국가들에게 갈 것으로 보입니다. 이렇게 되면 이머징 국가들은 어려운 상황 속에서 가뭄의 단비처럼 SDR이라는 달러 비를 맞을 수 있죠. SDR은 필요시 달러, 유로, 엔, 위안, 파운드 등의 다른 나라 통화로 바꿀 수 있는 특별 인출권(special drawing right)이거든요. 사실 상 달러를 낮은 금리에 IMF가 이머징 국가들에게 빌려줬다고 보시면 될 듯 합니다. 지난 주에는 8월에 이런 자금이 지원될 것이라는 가능성을 제기했는데요, 지난 주중에 확정 발표가 났네요. 기사 타이틀만 인용합니다.

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“IMF 사상 최대 규모 SDR 발행 승인…. 개발도상국에 2750억 달러 지원”(아시아경제, 21. 8. 3)

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네.. 신흥국들에게 테이퍼링에 대한 방어 라인, 혹은 예방 주사를 제공해주고 있죠. 지난 2015년과는 확연히 다른 모습입니다. 물론 예방 주사 맞았다고 마스크 벗고 활보해도 되는 것은 아니죠. 이게 모든 문제를 해결하지는 못해도 서로가 상황에 대해서 인지하고 있다는 것만큼은 중요한 팩트라고 할 수 있을 겁니다. 그리고 마지막으로… 미중 관세에 대한 얘기인데요.. 기사만 인용하고 일단은 줄일까 합니다.

 

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“’관세는 걸림돌’… 미 30여 경제단체, 미중 협상 재개 촉구”(연합뉴스, 21. 8. 7)

 

 

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추가적인 얘기는 차주에 더 이어가겠습니다. 주말 에세이 여기서 줄입니다. 감사드립니다^^*